รายงานพิเศษ : “การท่องเที่ยว-อุปโภคบริโภค” โต กระตุ้นยอดใช้บรรจุภัณฑ์หนุนผลงาน SFLEX

แม้เศรษฐกิจโลกยังมีปัจจัยท้าทาย  แต่การท่องเที่ยวที่เติบโตต่อเนื่องและการอุปโภคบริโภคที่ยังขยายตัวได้  ส่งผลดีต่อธุรกิจ บมจ.สตาร์เฟล็กซ์ (SFLEX) ในฐานะผู้ผลิตบรรจุภัณฑ์พลาสติกชนิดอ่อน เพราะเป็นผลิตภัณฑ์ที่ “จำเป็นต้องใช้” ของผู้ผลิตสินค้าอุปโภค-บริโภค สะท้อนจาก บล.เคจีไอ ที่แนะนำ “ซื้อ”ราคาเหมาะสม 6.2 บาท/หุ้น



สำนักงานเศรษฐกิจการคลัง (สศค.) รายงานว่า เศรษฐกิจภูมิภาคเดือนมิ.ย.66 ยังขยายตัวได้ดี  โดยได้รับปัจจัยสนับสนุนจากการท่องเที่ยวทั้งชาวไทย และชาวต่างชาติที่ขยายตัวได้ดีต่อเนื่องในทุกภูมิภาค  อีกทั้งการบริโภคภาคเอกชนที่ขยายตัวได้ดีใน กทม. และปริมณฑล และภาคเหนือ  ซึ่งทั้งการท่องเที่ยวและการบริโภคของไทยที่ปรับตัวดีขึ้น  ทำให้ยอดขายสินค้าที่จำเป็นต้องใช้ในชีวิตประจำวันปรับตัวดีขึ้นตามไปด้วย

โดยเฉพาะผลงานของ บมจ.สตาร์เฟล็กซ์ (SFLEX) ที่ผลิตและจำหน่ายบรรจุภัณฑ์พลาสติกชนิดอ่อน (Flexible Packaging) สำหรับสินค้าอุปโภคและบริโภค ตามคำสั่งซื้อของลูกค้า (Made to Order) โดยแบ่งออกเป็น 2 รูปแบบ ได้แก่ บรรจุภัณฑ์ประเภทม้วน (Roll Form) และบรรจุภัณฑ์ประเภทซอง (Pre Form Pouch)

ซึ่ง บล.เคจีไอ ได้วิเคราะห์หุ้น SFLEX:  โดยระบุว่า  ลูกค้าหลักของ SFLEX เป็นผู้ผลิตสินค้าอุปโภค-บริโภคที่จำเป็นต่อการใช้ชีวิตประจำวัน อาทิ  ยูนิลีเวอร์ ไลอ้อน นีโอแฟคทอรี่ (ผู้ผลิตน้ำยาปรับผ้านุ่ม Fineline D-nee) เป็นต้น โดย SFLEX เป็นผู้ผลิตพลาสติกชนิดอ่อน (Flexible packaging) โดยร่วมคิดค้นและพัฒนาบรรจุภัณฑ์กับลูกค้า  ทั้งเพื่อการตอบโจทย์การใช้งาน และเหตุผลทางการตลาด เราประเมิน Flexible packaging เป็นผลิตภัณฑ์ที่ “จำเป็นต้องใช้” ของผู้ผลิตสินค้าอุปโภค-บริโภค  แม้ว่ามูลค่าของบรรจุภัณฑ์ฯ จะคิดเป็นสัดส่วนเพียงเล็กน้อยของราคาขายปลีกสินค้าอุปโภค-บริโภค แต่กลับเป็นส่วนที่ “ขาดไม่ได้” ทำให้ผลการดำเนินงานของ SFLEX มีความเสี่ยงต่ำ และมีแนวโน้มโตไปกับสินค้าอุปโภค-บริโภค

แม้ปี 2565 ที่ผ่านมา อัตรากำไรขั้นต้นของ SFLEX ปรับลดลงสู่ระดับต่ำสุดเป็นประวัติการณ์โดยเฉพาะใน 2Q - 3Q เป็นผลจาก

1.ราคาน้ำมันดิบที่พุ่งขึ้นอย่างรวดเร็วจากสถานการณ์ในยุโรป (รัสเซีย - ยูเครน) ส่งผลต่อราคาเม็ดพลาสติกในตลาดโลก 
2. การขนส่งที่ติดขัด  ขาดแคลนตู้คอนเทนเนอร์ค่าระวางที่พุ่งขึ้นเป็นประวัติการณ์ ส่งผลต่อการขนส่งวัตถุดิบทั่วโลก อย่างไรก็ดี ผู้บริหารเริ่มการปรับปรุงระบบบริหารจัดการต้นทุนวัตถุดิบตั้งแต่ 4Q65 โดยเพิ่มคู่ค้าในประเทศต่างๆ (Global sourcing) ทยอยสะสมวัตถุดิบราคาต่ำให้เพียงพอต่อการใช้งานถึงสิ้นปีนี้เป็นอย่างน้อย ส่งผลให้อัตรากำไรขั้นต้นฟื้นตัวขึ้นมาสู่ระดับปกติ  โดยเราคาดจะเห็น Earnings momentum โตเด่น YoY ต่อเนื่องทุกไตรมาสจนถึง 4Q66 นี้เป็นอย่างน้อย นอกจากนี้อุปทานเม็ดพลาสติกที่จะเพิ่มขึ้นอย่างมากในภูมิภาคเอเชียใน 2H66 – 2567 จะเป็นอีกปัจจัยที่กดดันราคาวัตถุดิบให้ทรงตัวเป็นผลดีต่อการบริหารจัดการต้นทุนของ SFLEX

เราคาดกำไรปี 2566 จะฟื้นตัว +231% YoY เป็น 182 ล้านบาท จากการฟื้นตัวของทั้งรายได้ (คาดโต +15% YoY) อัตรากำไรขั้นต้น (คาดฟื้นตัวเป็น 19.7% จาก 12.6% ในปีก่อน) และตั้งแต่ 4Q66 จะเริ่มรับรู้ส่วนแบ่งกำไรจากการลงทุนในธุรกิจ JV ร่วมกับทาง SCGP* ที่เวียดนาม (SPV: ผลิตกล่องกระดาษแข็งแบบพับได้ (Offset Folding Carton) โดย SFLEX จะถือหุ้นใน SPV 25% SCGP* 70%  

นอกจากนี้เราคาดโรงงานผลิตบรรจุภัณฑ์อาหารกับทาง TU* จะเริ่มเดินเครื่องผลิตใน 2H67 ทำให้คาดกำไรของ SFLEX ใน 3 ปีข้างหน้าจะหนุนจากทั้ง Organic  growth และ Inorganic growth ให้โตเฉลี่ยปีละ +63% CAGR (2565 – 68) โดยเราประเมินการลงทุนทั้ง 2 JV จะทำให้อัตราส่วน DE ของ SFLEX ในปี 2567  เพิ่มขึ้นเป็นราว 1.08 เท่า (จาก 0.74 เท่า ณ 1Q66) ซึ่งยังอยู่ในระดับที่ไม่สูงมากนักกระแสเงินสดจากธุรกิจหลักยังสามารถบริหารจัดการภาระหนี้สินที่เพิ่มขึ้นดังกล่าวได้

คาดหวังการยกระดับเรตติ้ง CG โดย Thai IOD
ทั้งนี้จากทฤษฎีเรื่อง Corporate governance สามารถถ่ายทอดให้กันได้ โดยบริษัทที่มีระดับ CG ที่ต่ำกว่าจะได้รับการถ่ายทอดจากบริษัทที่มีระดับ CG ที่สูงกว่า ผ่านทางการควบรวมกิจการหรือการร่วมทุน เราคาดหวังจะเห็น SFLEX ได้รับการปรับระดับ CG โดย Thai IOD ขึ้นจากปัจจุบันในปี 2565 ที่ระดับ 4 ดาว เป็น 5 ดาวในปี 2567 เนื่องจากพันธมิตรทางธุรกิจทั้ง 2 บริษัท (SCGP* TU*) ต่างมีระดับ CG 5 ดาว และจากการสัมภาษณ์ผู้บริหาร เราประเมินผู้บริหาร SFLEX มีเป้าหมายในการยกระดับ CG และรวมถึง ESG ให้สูงขึ้นอยู่ตลอดเวลา

แนะนำ “ซื้อ” เป้าพื้นฐาน 6.2 บาท
เราประเมินราคาเหมาะสมหุ้น SFLEX ได้เท่ากับ 6.20 บาท อิง Forward PE 28เท่า อิง -0.5 เท่าของส่วนเบี่ยงเบนมาตรฐานของค่าเฉลี่ยในอดีต  นอกจากนี้เราทำการคำนวณมูลค่าเหมาะสมด้วย วิธี DCF ได้เท่ากับ 6.8 บาท อิง WACC 5.9% และ Terminal growth 3% เพื่อยืนยัน Valuation ของ SFLEX