ต่างชาติมองหุ้นไทย ไม่เหมือนก่อน พบปัญหาเชิงโครงสร้าง การเมืองเสี่ยงสูง และคาดเดายาก

ดร. พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย หัวหน้านักเศรษฐศาสตร์ กลุ่มธุรกิจการเงินเกียรตินาคินภัทร ได้โพสข้อความในเฟซบุ๊ค โดยระบุหัวข้อว่า “เสน่ห์ของตลาดทุนไทยหายไปไหน” 



โดยมีหลักใหญ่ใจความที่ระบุถึงสาเหตุที่ว่าทำไมนักลงทุนต่างชาติถึงขายตลาดหุ้นไทยออกมาอย่างต่อเนื่อง โดยได้เหตุผลมาจากการที่ได้แลกเปลี่ยนความคิดเห็นของนักลงทุนต่างชาติต่อมุมมองตลาดหุ้นไทย 

ดร. พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ระบุว่า เมื่อสัปดาห์ก่อน ผมได้มีโอกาสไปสิงคโปร์เพื่อพูดคุยสถานการณ์เศรษฐกิจและการลงทุนกับผู้จัดการกองทุนหลายท่าน ได้มีโอกาสเจอนักลงทุนมากกว่า 20 คน แต่ละคนรู้จักประเทศไทยเป็นอย่างดี เพราะลงทุนในเอเชียและอาเซียนมาอย่างยาวนาน 

แน่นอนว่านักลงทุนส่วนใหญ่ผิดหวังกับผลตอบแทนของตลาดหุ้นไทยในช่วงที่ผ่านมา ที่ย่ำแย่เมื่อเปรียบเทียบกับประเทศอื่นๆ แต่ไม่มีใครมองว่า short sell หรือ high frequency trading เป็นปัญหาสักราย 

แต่ผมสรุปปัญหาที่นักลงทุนส่วนใหญ่กังวลได้สี่เรื่องใหญ่ๆ

หนึ่ง มองไปข้างหน้าประเทศไทยกำลังเจอความท้าทายจากปัญหาเชิงโครงสร้างเต็มไปหมด โดยเฉพาะเรื่องความสามารถในการแข่งขัน แต่เขายังไม่เห็นทิศทางและแนวทางการในแก้ปัญหาระยะยาวที่ชัดเจน นโยบายส่วนใหญ่เน้น quick win แต่แทบไม่เห็นแผนหรือกลยุทธ์ที่ชัดเจนในการปฏิรูปด้านต่างๆที่ชัดเจน

ที่น่าสนใจคือ ในการพูดคุยเกือบทุกการประชุม ตัวอย่างของประเทศมาเลเชียถูกยกขึ้นมาเปรียบเทียบตลอดเวลา 

เชื่อไหมครับว่าเมื่อสิบปีที่แล้ว เวลาผมไปหานักลงทุน ตลาดไทยยังเป็นตลาดที่ได้รับความสนใจมากๆ เวลามีใครยกเรื่องตลาดมาเลเซียขึ้นมา นักลงทุนส่วนใหญ่ไม่ค่อยอยากจะพูดถึง

แต่มาวันนี้ตลาดมาเลเซียกลับมาเป็นที่น่าสนใจ เพราะเขามีนโยบายปฏิรูปหลายเรื่องที่เริ่มทำมาหลายปีแล้ว และกำลังเริ่มผลิดอกออกผล มาเลเซียกลายเป็นหนึ่งใน supply chain ที่สำคัญของธุรกิจ semiconductor แม้ส่วนใหญ่ไม่ได้เป็นธุรกิจต้นน้ำแบบเกาหลี ไต้หวัน แต่ก็บริษัทใหญ่ๆหลายแห่งให้ความสำคัญและมี fdi ไหลเข้าเพิ่มขึ้นอย่างต่อเนื่อง 

เช่น แผนอุตสาหกรรมใหม่ 2030 https://www.mida.gov.my/launch-of-the-new-industrial.../

แต่ตอนนี้ถึงจุดที่เวลาพูดถึงเมืองไทย นักลงทุนเริ่มเบือนหน้าหนี เริ่มตั้งคำถามว่า ยังมีเหตุผลที่เขาต้องลงทุนในเมืองไทยอยู่หรือไม่ เพราะทุกวันนี้มีทางเลือกเยอะกว่าสมัยก่อนมาก

นักลงทุนบางรายก็ยังอยากลงทุนอยู่ แต่อยากเห็นพัฒนาการที่ดีกว่านี้ก่อนจะกลับมา ก็ประมาณว่าถ้าอะไรดีขึ้นแล้วมาเรียกก็แล้วกัน

สอง เขามองว่าการเมืองไทย มีความเสี่ยงสูง วิเคราะห์และคาดเดาได้ยาก สมัยก่อนนักลงทุนจะมีคำว่า Teflon Thailand คือไม่ว่าเมืองไทยจะวุ่นวายขนาดไหน แต่เมืองไทยก็ยังน่าลงทุน เหมือนกับใครโยนอะไรใส่มาในกระทะก็ไม่ติด เหมือนกระทะ Teflon สมัยนั้นเขาก็ไม่จำเป็นสนใจปัญหาการเมืองบ้านเรา เพราะอย่างไรตลาดก็น่าลงทุน

แต่มาวันนี้ ตลาดไทยไม่ได้สวยหรูแบบสมัยก่อน ปัญหาการเมืองที่วุ่นวาย อธิบายตามหลักสากลไม่ได้ กำลังทำให้เกิดความไม่แน่นอนด้านนโยบายและเศรษฐกิจอย่างมหาศาล เวลาเราพยายามอธิบายสิ่งที่เกิดขึ้น เขาก็ถามกลับมาว่า เขาต้องพยายามเข้าใจปัญหาพวกนี้หรือ ในเมื่อเขามีทางเลือกให้ไปลงทุนตั้งมากมาย

ยกตัวอย่างเช่น ในวันนี้ที่ศาลมีคดีการเมืองเต็มไปหมด และเกิดคำถามว่า เรามีระบบสามารถยุบพรรคการเมืองได้ และระบบที่สามารถปลดนายกรัฐมนตรีที่มาจากการเลือกตั้งได้โดยข้อหาประหลาดๆ มีความเสี่ยงในการเกิดความสับสนวุ่นวายได้ตลอดเวลา

แล้วนักลงทุนจะเชื่อได้อย่างไรว่านโยบายที่พูดกันในวันนี้ จะได้รับการปฏิบัติในอีกสามเดือนข้างหน้า หรือวันนั้นนายกรัฐมนตรีจะยังอยู่หรือไม่

มีนักลงทุนตั้งข้อสังเกตว่าการเปลี่ยนแปลงทางการเมืองในอินโดนีเซียและอินเดีย ทำให้ความน่าสนใจของประเทศเปลี่ยนไปแบบผิดหูผิดตา ในขณะที่เมืองไทยนั้น….

สาม เรามีความไม่แน่นอนด้านกฎระเบียบ และนโยบายเยอะมาก ลองนึกถึงการ “ขอบริจาค” เงินจากบริษัทขายปลีกน้ำมันเพื่ออุดหนุนราคาน้ำมัน หรือแนวนโยบายการปรับระบบราคาพลังงานที่สร้างภาระให้กับภาคเอกชน หรือการปรับรายได้สนามบินแบบไม่รักษาผลประโยชน์ของผู้ถือหุ้น (รายย่อย)

คำว่า “national services“ กลายเป็นความกังวลที่ถูกยกขึ้นมาเกือบทุกการประชุมและนี่ไม่ใช่เคสแบบการเก็บ windfall tax ที่บริษัทได้กำไรเยอะ แล้วรัฐมาขอแบ่งด้วยซ้ำ แต่เป็นการสร้างความไม่แน่นอนในการประเมินผลตอบแทนของการลงทุนแบบงงๆ ประมาณว่า growth ก็ไม่ค่อยมีแล้วยังมาดูดเงินจากนักลงทุนรายย่อยไปอีก

สี่ เรามีปัญหา corporate governance ที่มากขึ้นและรุนแรงขึ้นเรื่อยๆ โดยไม่มีการจัดการอย่างเด็ดขาดและรวดเร็ว จนกลายเป็นแบบอย่างให้ทำกันมากขึ้น เพราะคุ้ม ทำแล้วโอกาสโดนจับน้อย

ยิ่งนักลงทุนต่างประเทศออกจากตลาดไป ปัญหายิ่งเพิ่มขึ้น เราเห็นเคสการปั่นหุ้นจำนวนมากค้างอยู่ในระบบ เราเห็นพฤติกรรมการสร้างราคา ลากขึ้นไปเชือดแบบนิ่มๆ เราเห็นการไซฟ่อนเงินออกจากบริษัทแบบที่ใช้เวลานานมากกว่าจะจัดการได้ หรือการสร้างบัญชีเท็จแบบหลอกตาคนทั้งอุตสาหกรรม

จนกลายเป็นคำถามว่า ในฐานะนักลงทุน เขาจะเชื่อใจได้อย่างไรว่าระบบการตรวจสอบทั้งภายใน และภายนอกจะรักษาผลประโยชน์ของนักลงทุน และเขาจะไม่ถูกหลอก หรือโดนเอาเปรียบทั้งจากรัฐ หรือผู้ถือหุ้นรายใหญ่ หรือเมื่อเกิดการกระทำความผิดแล้ว จะมีการดำเนินคดีให้เป็นเยี่ยงอย่าง อย่างรวดเร็วและเป็นธรรม

ปัญหาเหล่านี้เป็นปัญหาพื้นฐานที่สำคัญมากในการสร้างความมั่นใจให้กับนักลงทุน

แม้ว่าบริษัทในตลาดหุ้นไทยหลายๆตัว ยังมีโอกาสและศักยภาพที่น่าสนใจ ในหลายๆมิติ

แต่ปฏิเสธไม่ได้ว่าภาพใหญ่ดูน่ากังวล ถ้าเราดู EPS หรือกำไรต่อหุ้นเฉลี่ยของตลาดหุ้นไทย ที่แทบไม่เปลี่ยนแปลงเลยในรอบสิบปีที่ผ่านมา ในขณะที่กำไรในตลาดหุ้นอื่นๆ เติบโตได้ สะท้อนให้เห็นว่า ผลตอบแทนของระดมทุนใหม่ ไม่ได้ถูกนำไปใช้ในการสร้างผลตอบแทนที่คุ้มค่า

คงพออธิบายได้ว่าทำไมต่างชาติขายหุ้นไทยต่อเนื่องมากว่าสิบปี เป็นเงินกว่าหนึ่งล้านล้านบาท (ไม่ต้องถามนะครับว่าเขาเอาจากไหนมาขาย เพราะขายไปขนาดนี้ ต่างชาติยังถือหุ้นไทยมูลค่าอีกกว่า 4 ล้านล้านบาท) และ long sell แบบนี้ โหดร้ายกว่า short sell หลายเท่านัก เพราะเขาไม่ซื้อคืนด้วยนะครับ

ถ้าเราไม่ช่วยกันแก้ไขปัญหาเหล่านี้ มัวแต่แก้ปัญหาแบบไม่ตรงจุด ตลาดไทยอาจจะกลายเป็นตลาดร้างที่ไม่ใครสนใจ สภาพคล่องหดหาย ต้นทุนทางการเงินสูงขึ้น และไม่สามารถเป็นที่พึ่งให้กับภาคเอกชนของไทยในการระดมเงินลงทุน และเราอาจจะเห็นบริษัทดีๆของไทยต้องไประดมทุนในตลาดทุนต่างประเทศก็ได้