หุ้นโรงไฟฟ้าอ่วม! เจอแรงกดดันไปจนถึงครึ่งแรกปี 68 อาจนำไปสู่การปรับลดประมาณการกำไร

กลุ่มโรงไฟฟ้ายังมีปัจจัยลบที่มีน้ำหนักจนถึงอย่างน้อยในครึ่งแรกของปี 68 โบรกฯ หั่นน้ำหนักการลงทุนกลุ่มโรงไฟฟ้าเป็น "เท่ากับตลาด" จาก "มากกว่าตลาด" ชอบเพียง GULF จากเรื่องราว NewCo ส่วน RATCH เป็นตัวเลือกของผู้ที่ชอบหุ้นกำไรมั่นคง มูลค่าหุ้นและปันผลที่น่าดึงดูด ส่วนผู้เล่นรายอื่นๆเผชิญความท้าทายด้านโครงการและมูลค่าหุ้น

นักวิเคราะห์ บริษัทหลักทรัพย์ เคจีไอ (ประเทศไทย) จำกัด (มหาชน) ประเมินว่า กลุ่มโรงไฟฟ้าเผชิญความท้าทายมีปัจจัยลบที่มีน้ำหนักจนถึงอย่างน้อยในครึ่งแรกของปี 68 (การเลื่อน PDP2024, ROE อ่อนแอ, การลดดอกเบี้ยที่ช้า, และการลดค่าไฟ) ซึ่งส่งผลต่อจิตวิยานักลงทุนและคาดการณ์กำไร ขณะที่มูลค่าหุ้นตึงตัวโดยมีแนวโน้มการเติบโตจำกัดและตึงตัวทางการเงิน

แต่หากมองแง่บวก ความต้องการศูนย์ข้อมูล AI ที่เพิ่มขึ้น กำลังการผลิตใหม่ๆ และราคาก๊าซ SPP ที่ลดลง คาดหนุนให้กำไรกลุ่มฯในปี 68 เติบโต 15% นำโดย GULF* และ GPSC* โดยปรับลดน้ำหนักการลงทุนกลุ่มฯเป็น "เท่าตลาด" จาก "มากกว่าตลาด" และชอบเพียง GULF จากเรื่องราว NewCo ส่วน RATCH เป็นตัวเลือกของผู้ที่ชอบหุ้นกำไรมั่นคง มูลค่าหุ้นและปันผลที่น่าดึงดูด ส่วนผู้เล่นรายอื่นๆเผชิญความท้าทายด้านโครงการและมูลค่าหุ้น

ปัจจัยลบ 4 ประการ มีน้ำหนักมากกว่าปัจจัยบวก 2 ประการ ตั้งแต่ช่วงนี้จนถึงครึ่งแรกปี 68 ประกอบด้วย 1 แผน PDP2024 อาจถูกเลื่อนไปจนถึงอย่างน้อยครึ่งแรกปี 68 จาก guidance ของหลายบริษัท ส่วนหนึ่งคาดว่ามาจากการจัด priority เรื่องต่างๆของรัฐบาล

รวมถึงการที่ รมว.พลังงาน สั่งระงับการเปิดรับซื้อไฟฟ้าพลังงานทดแทนเฟส 2 (3,668MW) (2,180MW มีการเปิดให้ยื่นโครงการแล้วแต่ยังไม่ประกาศ) เนื่องจากต้องการตรวจสอบรายละเอียดโครงการว่าเอื้อต่อนายทุนหรือไม่ รวมถึงความล่าช้าในการสรรหาบอร์ด กกพ. ชุดใหม่ที่ว่างลง 4 ตำแหน่ง เราเชื่อว่าเรื่องดังกล่าวจะเป็น overhang ต่อ growth potentials จากการประมูล ทำให้ตลาด discount เรื่องดังกล่าวในการประเมิน valuation ถึงแม้ในระยะกลางถึงยาวเราเชื่อว่าภาครัฐจะต้องเปิดรับซื้ออยู่ดีก็ตาม

2. 2. Valuation เริ่มตึงตัว หลังถูก rerate ขึ้นอย่างน้อย1SD ตั้งแต่ ก.ย. 2567 ทำให้หุ้นส่วนใหญ่ล่าสุด trade ที่ -1SD และ/หรือ mean ของ historical PE และ PBV บวกกับตลาดปรับลดกำไรลง หลังบริษัทส่วนมากไม่มี profitability, ROE trajectory และ earnings prospects ที่แข็งแกร่งแบบอดีต

3. 3. วัฎจักรดอกเบี้ยขาลงจะช้าลง ตลาดน่าจะมีการรับรู้ไปพอสมควรแล้ว ประกอบกับมีความเสี่ยงที่เส้นทางการลดดอกเบี้ยจะช้าลงและระดับการลดต่ำกว่าที่คาดไว้เดิม หลังจากที่ทรัมป์ชนะการเลือกตั้งประธานาธิบดี โดยจากเดิมนักเศรษฐศาสตร์ KGI มองว่าจะปรับลด 125bps จะเหลือ 100bps ในปี 2568 ส่งผลให้ WACC ในการประเมินมูลค่าอาจไม่ปรับตัวลงเร็วเท่าที่คาด ซึ่งรวมไปถึงการปรับลดของ bond yields และการแข็งค่าของ US$/THB ที่ช้าลง

4. 4. มองการปรับลดค่าไฟฟ้าในงวดเดือน ม.ค.-เม.ย. 2568 เป็นสัญญาณลบกับ sector ถึงแม้จะลงไม่มีนัยยะเพียงแค่ 3 สตางค์มาอยู่ที่ 15 บาท/หน่วย ก็ตาม (จากเดิมที่ case ต่ำสุดในรอบ (public hearing คือ Bt4.18//kWh)

แต่เชื่อว่ามีโอกาสที่อาจปรับลงต่อในอีกสองรอบที่เหลือของปี 2568 ทั้ง (พ.ค.-ส.ค.) และ (ก.ย.-ธ.ค.) โดย BGRIM และ GPSC จะได้รับผลกระทบลบมากสุดจากสัดส่วน SPP ที่มากกว่า peers (Figure 5) สำหรับปี 2568 เราใช้สมมติว่าค่า Ft จะลดลงเหลือ 0.30บาท/หน่วย (เทียบเท่าค่าไฟ 4.08 บาท/หน่วย) (ปี 2567 ค่าไฟเฉลี่ย 4.18 บาท/หน่วย) ปัจจุบันค่าไฟอยู่ที่ 4.18 บาท/หน่วย และจะลดลงเหลือ 4.15 บาท/หน่วยในงวด ม.ค.-เม.ย. 2568 ตามข่าว

แต่ยังมีปัจจัยบวก 2 ประการ คือ 1. ได้ประโยชน์ระยะกลางถึงยาวจากกระแส AI Infrastructure ที่เร่งตัวขึ้นเพื่อใช้หลายอุตสาหกรรม ทำให้ AI Data Center (DC) มีความต้องการสูงขึ้น โดยหุ้นที่เราดูทั้งหมดเริ่มพูดถึง benefits จากกระแส DC ทั้งโอกาสขายไฟฟ้าและลงทุนร่วมใน DC

ทั้งนี้มองว่า GULF โดดเด่นสุดในเรื่องนี้ จากการปรับตัวที่เร็วและพร้อมกว่า โดยคาดจะมี DC อย่างน้อย 100MW ภายใน 3 ปี ตามด้วย BGRIM (คาดจะมี demand ไฟฟ้าอย่างน้อย 300MW) และ GPSC โดยทั่วไปแล้ว DC ส่วนใหญ่จะมี IRR 15-25% กำไรที่ Bt10-15mn/MW แต่แลกมาด้วย CAPEX ที่สูงถึง Bt100-200mn/MW

2. 2. ราคา SPP gas price คาดจะลดลงต้นปีหน้า หนุนให้กำไรครึ่งแรกของปี 68 น่าจะออกมาดีจาก SPP margin ที่ขยายตัว ขณะที่ค่า Ft ยังลดลงไม่มาก ทำให้เป็นปัจจัยหนึ่งที่หนุนให้กำไรกลุ่มฯในปี 68 เติบโตได้ 15% นอกเหนือไปจากในเรื่องกำลังการผลิตใหม่ๆที่จะ COD เข้ามานำโดย GPSC, และ GULF เป็นหลัก ส่วนระยะสั้นเป็นเรื่องปกติที่ไตรมาส 4/67 กำไรกลุ่มฯจะอ่อนแอที่สุดของปีจากปัจจัยฤดูกาล

ดังนั้นปรับลดน้ำหนักการลงทุนกลุ่มโรงไฟฟ้าเป็น "เท่ากับตลาด" จาก "มากกว่าตลาด" เนื่องจากปัจจัยลบที่กล่าวมา ซึ่งนำไปสู่การปรับลดประมาณการกำไรและคำแนะนำการลงทุนในบริษัทส่วนใหญ่ที่วิเคราะห์ โดย GULF เป็น Top pick เพียงตัวเดียวในไตรมาส 1/68 จากแนวโน้มของ NewCo

ขณะเดียวกันชื่นชอบ RATCH สำหรับผู้ที่ต้องการการเติบโตของกำไรอย่างราบรื่น พร้อมการประเมินมูลค่าและผลตอบแทนที่น่าดึงดูด สำหรับผู้เล่นรายอื่นแนะนำให้ "ถือ" หรือ "ขาย" เนื่องจากการเติบโตที่ชะลอ ความไม่แน่นอนของโครงการ ฐานะการเงินและการประเมินมูลค่าที่ตึงตัว